Όταν εξετάζουν πιθανή μείωση των επιτοκίων, οι αξιωματούχοι της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας θα λάβουν υπόψη λάθη πολιτικής που έγιναν στο παρελθόν. Ανάλυση από τον Robert Lind, Economist της Capital Group
Όταν εξετάζουν πιθανή μείωση των επιτοκίων, οι αξιωματούχοι της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας θα λάβουν υπόψη λάθη πολιτικής που έγιναν στο παρελθόν.
Η Doves θα θυμάται την περίοδο μετά την παγκόσμια οικονομική κρίση (CFG), όταν ο πληθωρισμός ήταν πολύ χαμηλός και η νομισματική πολιτική απέτυχε να αντισταθμίσει τις επιπτώσεις της αδύναμης υποκείμενης ζήτησης και της υπερβολικά αυστηρής δημοσιονομικής πολιτικής. Αντίθετα, τα γεράκια θα επιστρέψουν στις αρχές της δεκαετίας του 1970, όταν οι κεντρικές τράπεζες κατέρρευσαν το μεταπολεμικό πλαίσιο νομισματικής πολιτικής και οι κρίσεις προσφοράς/ζήτησης αποσταθεροποίησαν τον πληθωρισμό.
Οι αγορές είναι πεπεισμένες ότι το πρόβλημα του πληθωρισμού στην Ευρώπη έχει πλέον επιλυθεί και ότι οι κεντρικές τράπεζες θα είναι σε θέση να μειώσουν σημαντικά τα βασικά επιτόκια κατά τη διάρκεια του έτους. Η συναίνεση μεταξύ των οικονομολόγων είναι λιγότερο ισχυρή, αλλά εξακολουθεί να προβλέπει πτώση του ΔΤΚ (Δείκτης Τιμών Καταναλωτή) προς τον στόχο στην Ευρωζώνη και στο Ηνωμένο Βασίλειο, με μείωση περίπου 100 μονάδων βάσης στο επιτόκιο αναφοράς τόσο από την Τράπεζα Κεντρική Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα (ΕΚΤ) και Τράπεζα της Αγγλίας (ΤτΕ).
Αυτές οι σχετικά θετικές προβλέψεις με ιντριγκάρουν, καθώς οι οικονομολόγοι και οι αγορές έχουν υποτιμήσει σημαντικά την έκταση και τη διάρκεια της πρόσφατης αύξησης του πληθωρισμού και της αυστηροποίησης της νομισματικής πολιτικής. Κατά τη γνώμη μου υπάρχουν δύο προβλήματα που πρέπει να εξεταστούν.
Πρώτον, δεν έχουμε αξιόπιστο μοντέλο για την πρόβλεψη του πληθωρισμού. Το πρόσφατο ράλι ήταν συνέπεια ενός πολύπλοκου συνδυασμού παραγόντων προσφοράς και ζήτησης μετά την πανδημία και τον πόλεμο Ρωσίας-Ουκρανίας, σε συνδυασμό με τις δραματικές πολιτικές απαντήσεις σε αυτούς τους κραδασμούς. Αν και είναι αλήθεια ότι τόσο τα πρωτογενή όσο και τα βασικά δεδομένα έχουν μειωθεί από τις κορυφές τους, δεν είναι ακόμη σαφές εάν θα σταθεροποιηθούν σε επίπεδα-στόχους.
Δεύτερον, δεν γνωρίζουμε πώς θα αντιδράσουν οι κεντρικές τράπεζες στις ροές ειδήσεων για την οικονομική δραστηριότητα και τον πληθωρισμό, επειδή οι κραδασμοί των τελευταίων ετών έκαναν πολύ πιο περίπλοκη την πρόβλεψη των «λειτουργιών αντίδρασης» της ΕΚΤ και της ΤτΕ. Δεν είναι σαφές εάν η ανταπόκριση θα είναι η ίδια με την περίοδο μετά την CFG.
Αναπόφευκτα, υπό το φως των αβεβαιοτήτων, οι οικονομολόγοι αναζητούν αναλογίες με το παρελθόν για να καθοδηγήσουν το μέλλον – και οι αξιωματούχοι της κεντρικής τράπεζας είναι επίσης μανιώδεις μελετητές της ιστορίας. Ίσως η μεγαλύτερη δυσκολία είναι η έλλειψη συμφωνίας σχετικά με την καταλληλότερη βάση σύγκρισης για το τρέχον μακροοικονομικό περιβάλλον. Στον απόηχο της πανδημίας και με τον πόλεμο Ρωσίας-Ουκρανίας σε εξέλιξη (πέρα από την κλιμάκωση των εντάσεων στη Μέση Ανατολή και πιθανά νέα προβλήματα στο εμπόριο ΗΠΑ-Κίνας), υπάρχει ακριβές μοντέλο για την πρόβλεψη του μέλλοντος;
Περιστέρια και γεράκια
Σύμφωνα με τα περιστέρια της ΕΚΤ και της BoE, η πρόσφατη άνοδος του πληθωρισμού και των επιτοκίων θα αποδειχθεί προσωρινή και, μόλις εξασθενήσουν οι επιπτώσεις της πανδημίας και του ενεργειακού σοκ, θα επιστρέψουν και τα δύο στα ιστορικά χαμηλά της δεκαετίας μετά τη χρηματοπιστωτική κρίση. Σύμφωνα με αυτή την ανάλυση, οι ευρωπαϊκές οικονομίες θα παραμείνουν σε μια περίοδο παρατεταμένης «κοσμικής στασιμότητας», στην οποία η συνολική ζήτηση παραμένει αναιμική και η μακροοικονομική πολιτική υπερβολικά άκαμπτη.
Ειδικότερα, οι ευρωπαϊκές κυβερνήσεις θα αναγκαστούν να αυστηροποιήσουν τη δημοσιονομική πολιτική, ενώ η ζήτηση από τον ιδιωτικό τομέα θα παραμείνει ασθενής λόγω ανησυχιών που σχετίζονται με το μέλλον (βιωσιμότητα του χρέους, δημογραφικές τάσεις, παραγωγικότητα κ.λπ.) και οι κεντρικές τράπεζες δεν θα είναι σε θέση να διατηρήσουν το ενδιαφέρον τα πραγματικά επιτόκια αρκετά χαμηλά για να αντισταθμίσουν. Ο αποπληθωρισμός του κινεζικού χρέους θα επιδεινώσει μόνο τις εσωτερικές δυσκολίες της Ευρώπης.
Τα γεράκια, από την πλευρά τους, πιστεύουν ότι οι πρόσφατοι κλυδωνισμοί έχουν αλλάξει ριζικά την ισορροπία των κινδύνων που αντιμετωπίζει η ευρωπαϊκή οικονομία. Οι μαζικοί κλυδωνισμοί της προσφοράς έχουν ωθήσει τον πληθωρισμό και – σε έναν κόσμο που χαρακτηρίζεται από γεωοικονομικό κατακερματισμό και ταχεία ενεργειακή μετάβαση – τέτοιοι κλυδωνισμοί μπορεί να γίνουν πιο συχνοί. Επιπλέον, η πανδημία και ο πόλεμος Ρωσίας-Ουκρανίας έχουν ανατρέψει την πολιτική εικόνα, προωθώντας μια πιο διευκολυντική προσέγγιση στο δημοσιονομικό μέτωπο και μεγαλύτερο παρεμβατισμό/προστατευτισμό στις ευρωπαϊκές αγορές εργασίας και προϊόντων.
Για τα γεράκια, η ανάγκη για περαιτέρω επενδύσεις (στην αμυντική και ενεργειακή μετάβαση) θα στηρίξει την ευρύτερη ζήτηση σε μια περίοδο δυνητικά περιορισμένης προσφοράς, πυροδοτώντας δυνητικά πιο επίμονες πληθωριστικές πιέσεις.
Για αυτούς η πιο κατάλληλη ιστορική αναλογία δεν είναι η μετά-CFG εποχή αλλά οι αρχές της δεκαετίας του 1970. Ειδικότερα, τα γεράκια της κεντρικής τράπεζας αναφέρουν λάθη πολιτικής που έκαναν οι προκάτοχοί τους ως απάντηση στην ακραία οικονομική αναταραχή εκείνης της περιόδου. Αν και δεν είμαι πεπεισμένος ότι το οικονομικό χάος εκείνων των χρόνων θα επαναληφθεί αναγκαστικά, πιστεύω ότι τα γεράκια έχουν δίκιο που συνειδητοποιούν αυτά τα λάθη και πώς αποσταθεροποίησαν τις κύριες ευρωπαϊκές οικονομίες.
Αξίζει να θυμηθούμε ότι η δεκαετία του 1960 ήταν μια πολύ θετική περίοδος, που χαρακτηρίστηκε από σταθερή ανάπτυξη και χαμηλό πληθωρισμό καθώς οι οικονομίες ανέκαμψαν από τον Δεύτερο Παγκόσμιο Πόλεμο υπό το αμερικανικό σύστημα Bretton Woods. Αν και δίνεται μεγάλη έμφαση στον ρόλο των δύο πετρελαϊκών σοκ (το 1973 και το 1979) στην αύξηση του πληθωρισμού, είναι σημαντικό να υπογραμμιστεί ότι ορισμένες υποκείμενες εντάσεις στην παγκόσμια οικονομία είχαν ήδη εμφανιστεί πριν από αυτό.
Μετά από μια περίοδο χαμηλού πληθωρισμού στα τέλη της δεκαετίας του 1960, οι τιμές άρχισαν να αυξάνονται το 1970 και συνέχισαν σε μια αυξητική τροχιά το 1971 καθώς η δημοσιονομική πολιτική χαλάρωσε στις ΗΠΑ. Σε αυτό το στάδιο η Γερμανία, το Ηνωμένο Βασίλειο και οι άλλες μεγάλες ευρωπαϊκές οικονομίες εξακολουθούσαν να αποτελούν μέρος του συστήματος σταθερών συναλλαγματικών ισοτιμιών του Bretton Woods (η λίρα είχε υποτιμηθεί έναντι του δολαρίου το 1967). Ωστόσο, η δημοσιονομική ελάφρυνση της κυβέρνησης Νίξον στις ΗΠΑ έφερε το σύστημα σε κρίση. Συγκεκριμένα, η Γερμανία άρχισε να μην θέλει πλέον να αγοράζει δολάρια ΗΠΑ για να διατηρήσει σταθερή τη συναλλαγματική ισοτιμία του γερμανικού μάρκου, φοβούμενη πληθωριστικές επιπτώσεις.
Τον Μάιο του 1971 η γερμανική κυβέρνηση αποφάσισε να εγκαταλείψει το σύστημα, προκαλώντας σημαντικές αναταράξεις. Τον Αύγουστο, ο Νίξον έκλεισε το «χρυσό παράθυρο» δηλώνοντας ότι οι ΗΠΑ δεν θα μετατρέπουν πλέον δολάρια σε χρυσό με σταθερό επιτόκιο. Αυτό σηματοδότησε την εγκατάλειψη του συστήματος του Bretton Woods με την επακόλουθη αποδυνάμωση του δολαρίου σε σύγκριση με τα κύρια ευρωπαϊκά νομίσματα.
Αυτός ο συνδυασμός κραδασμών προκάλεσε σημαντική επιβράδυνση των ευρωπαϊκών οικονομιών, ακόμη και όταν ο πληθωρισμός συνέχιζε να αυξάνεται. Αρχικά, τόσο η Bundesbank όσο και η Τράπεζα της Αγγλίας αποφάσισαν να δώσουν προτεραιότητα στην οικονομική ανάπτυξη μειώνοντας τα επιτόκια, υποθέτοντας ότι η επιβράδυνση της ανάπτυξης θα βοηθούσε στη μείωση του πληθωρισμού.
Αντίθετα, ακόμη και όταν η ανάπτυξη επιβραδύνθηκε, ο πληθωρισμός συνέχισε να αυξάνεται. Αναπόφευκτα, οι κεντρικές τράπεζες αναγκάστηκαν να αντιστρέψουν την πορεία τους και στα τέλη του 1972 άρχισαν να συσφίγγουν επιθετικά τη νομισματική πολιτική για να διαχειριστούν την πρόσφατη άνοδο του πληθωρισμού. Το πετρελαϊκό σοκ στα τέλη του 1973 επιδείνωσε μόνο την κατάσταση.
Τα μαθήματα που μπορούμε να πάρουμε
Αυτό το επεισόδιο χρονολογείται πριν από περισσότερα από 50 χρόνια. Χωρίς να ξεχνάμε τις σημαντικές διαφορές σε μακροοικονομικό επίπεδο, οι υπεύθυνοι χάραξης πολιτικής μπορούν να αντλήσουν κάποια διδάγματα από αυτές.
Αφήνοντας κατά μέρος τα πολιτικά λάθη που έγιναν ως απάντηση στα πετρελαϊκά σοκ (ειδικά στο Ηνωμένο Βασίλειο) η περίοδος 1971-72 μπορεί ίσως να μας διδάξει κάτι πιο σχετικό. Καθοδηγούμενες από το ευνοϊκό περιβάλλον της δεκαετίας του 1960, οι κεντρικές τράπεζες πίστευαν ότι μπορούσαν να δώσουν προτεραιότητα στην οικονομική ανάπτυξη έναντι του πληθωρισμού, επειδή τα μοντέλα τους έδειχναν ότι υπήρχε μια μηχανιστική σύνδεση μεταξύ της χαμηλότερης ανάπτυξης και της πτώσης του πληθωρισμού.
Αλλά αυτά τα μοντέλα δεν μπορούσαν να συμβαδίσουν με την πολυπλοκότητα των κραδασμών προσφοράς-ζήτησης που οδήγησαν στην εγκατάλειψη του συστήματος του Bretton Woods στις αρχές της δεκαετίας του 1970. Ως απάντηση στα σημάδια πτωτικής ανάπτυξης και παρά τον επίμονο πληθωρισμό, οι κεντρικές τράπεζες χαλάρωσαν τη νομισματική πολιτική, αλλά αυτό μόνο επιδείνωσε την πληθωριστική σπείρα και τις ανάγκασε να αντιστρέψουν επιθετικά την πορεία τους.
Στην περίπτωση της Bundesbank, η απότομη καταστολή που εφαρμόστηκε το 1972-73 συνέβαλε στον περιορισμό της έκρηξης του πληθωρισμού ακόμη και μετά το πετρελαϊκό σοκ στα τέλη του 1973. Αλλά στο Ηνωμένο Βασίλειο (με το Υπουργείο Οικονομικών να διοικεί την Τράπεζα της Αγγλίας) το πολιτικό Η νομισματική πολιτική παρέμεινε πολύ ευνοϊκή για πάρα πολύ καιρό, με αποτέλεσμα ο πληθωρισμός να εδραιωθεί βαθιά στην οικονομία. Χρειάστηκε το τραύμα της δεύτερης πετρελαϊκής κρίσης το 1979 και η αλλαγή του καθεστώτος της Θάτσερ στις αρχές της δεκαετίας του 1980 για να τεθεί ξανά υπό έλεγχο ο πληθωρισμός.
Ίσως το πιο σημαντικό μάθημα που μπορούμε να αντλήσουμε από τη δεκαετία του 1970 είναι ότι οι κεντρικές τράπεζες δεν πρέπει να βασίζονται πάρα πολύ σε πτωτικές προβλέψεις για τον πληθωρισμό που είναι αποτέλεσμα απλουστευμένων μοντέλων. Ενώ τα περιστέρια θέλουν να πιστεύουν ότι ο πληθωρισμός θα επιστρέψει γρήγορα και βιώσιμα στον στόχο, τα γεράκια φοβούνται ότι μια πρόωρη μείωση των επιτοκίων θα μπορούσε να αναζωπυρώσει τον πληθωρισμό και να αναγκάσει μια απότομη αντιστροφή της πολιτικής και ακόμη πιο επιθετική σύσφιξη. Σε αυτήν την περίπτωση, είναι καλύτερο να περιμένουμε μέχρι να έχουμε σαφείς ενδείξεις ότι ο πληθωρισμός έχει επιστρέψει σταθερά στον στόχο.
Αυτή είναι μια αυτόματη μετάφραση μιας ανάρτησης που δημοσιεύτηκε στο Start Magazine στη διεύθυνση URL https://www.startmag.it/economia/consigli-banche-centrali-europee/ στις Mon, 01 Apr 2024 05:44:12 +0000.